PRCBroker：美国国债：解读收益率曲线的信号

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■ 在美国，长短期利率的再次倒挂已进入视野，基于收益率曲线的经济衰退概率正在下降。

■ 从利率期限结构来看，预计短期内将持续降息，并在接近中性利率水平时结束降息。

美国在9月16日至17日召开的联邦公开市场委员会（FOMC）会议上，时隔约9个月再次启动降息。根据最新的《经济预测概要（SEP）》的中值推算，预计年内还将追加0.50%的降息。年末时，政策利率水平预计将低于目前约4%水平运行的美国10年期国债收益率，长短期利率的再次倒挂已进入视野。

纽约联储每月根据美国国债收益率曲线（即收益率曲线的斜率）计算未来12个月内经济衰退的概率。该指标以3个月期与10年期国债收益率之差（下称长短期利差）为基础计算。根据最新的9月数据，未来12个月内的经济衰退概率为27.42%。去年8月，当萨姆规则（Sahm Rule）经济衰退指标超过0.5%的临界值时，该概率一度超过60%。但随着政策利率水平下降以及市场对未来多次降息的预期增强，3个月期国债收益率较10年期大幅下滑，经济衰退概率呈下降趋势。

10年期国债收益率主要根据潜在增长率和预期通胀率等长期均衡因素决定，而3个月期国债收益率则主要由未来3个月的货币政策预期所决定。因此，在大幅降息阶段，利差往往扩大（或负利差缩小）。也就是说，长短期利差本质上反映了政策利率调整幅度及其持续时间。通常而言，越需要大幅调整（降息）政策利率，经济陷入衰退的概率就越高，因此该指标也被衍生用于作为经济衰退的早期预警信号。

自今年8月以来，美国劳动力市场数据的恶化愈发明显，联邦储备委员会（FRB）重启降息的可能性上升，美国国债收益率在所有期限上均出现下行，收益率曲线趋于陡峭（steepening）。不过，自9月重启降息以来，2年-10年期、5年-30年期收益率差的扩大已暂告一段落，可解读为市场已消化短期内持续降息与中期降息结束的预期。从各期限国债收益率几乎以相同速度温和下降的情况来看，目前并未显现出低于中性利率的降息或经济衰退迹象；同时，由于各期限收益率均下调，也未显示出加息迫在眉睫的信号。在上述状况未发生变化之前，10年期美国国债收益率受货币政策因素影响的波动空间预计将逐渐缩小，并有望回归由潜在增长率与预期通胀率等决定的长期均衡水平。